A) Estructura del Mercado de Divisas
• El Mercado de divisas es un mercado extrabursátil (OTC, por sus siglas en inglés) que no está centralizado en ninguna bolsa. • Los operadores pueden elegir entre las diferentes empresas que ofrecen el servicio de compensación de operaciones.
A diferencia de los principales mercados de futuros y acciones, la estructura del mercado FX es altamente descentralizada. Esto significa que no hay un lugar central donde se realizan las operaciones. La Bolsa de Nueva York (NYSE, por sus siglas en inglés), por ejemplo, es una bolsa totalmente centralizada. Todas las órdenes relacionadas con la compra o venta de una acción que cotiza en la NYSE son enviadas al mismo agente bursátil y pasan a través de una única empresa de compensación. Esta estructura requiere que los compradores y vendedores se encuentren en la NYSE para operar las acciones que cotizan en esta bolsa. Éste es el motivo por el cual sólo hay un precio de cotización universal para una acción en todo momento.
En el mercado de divisas hay muchos agentes cuyo negocio es unir a compradores y vendedores. Cada agente tiene la habilidad y la autoridad de ejecutar las operaciones independientemente del resto. Esta estructura es inherentemente competitiva ya que los operadores tienen la posibilidad de elegir entre diferentes empresas que tienen la misma habilidad de ejecutar sus operaciones. La empresa que ofrece los mejores servicios y ejecuciones se capitalizará con esta eficiencia de mercado al atraer una mayor cantidad de operadores. En el mercado de acciones, la ejecución de las operaciones está monopolizada y las empresas compensadoras no tienen el incentivo de ofrecer precios competitivos, de innovar, y de mejorar la calidad de sus servicios.
PARA DISCUTIR
El mercado FX tiene claras ventajas respecto al mercado accionario en relación a las eficiencias originadas por la descentralización y la competencia. ¿Cómo afecta la naturaleza de esta estructura de mercado a la ganancia de un operador?
B) Participantes clave del mercado FX
Si bien el mercado de divisas era tradicionalmente totalmente excluyente para todos excepto para un grupo seleccionado de grandes bancos, los avances de la tecnología y la reducción de las barreras del flujo de capital han incorporado una gran variedad de nuevos participantes. Como todos estos participantes afectan la oferta y demanda de divisas, es importante entender el rol que cada uno juega en el mercado.
Bancos comerciales y de inversión
• Los bancos comerciales y de inversión conforman el mercado “Interbancario” y operan mediante sistemas de correaje electrónico (EBS, por sus siglas en inglés). • Estos bancos operan entre ellos mediante fuertes relaciones de crédito, y conforman la mayor parte de la compraventa de divisas. • Estos bancos operan por cuenta propia (operan ellos mismos) y a través del flujo de clientes (llenan las órdenes de los clientes que están fuera del mercado interbancario).
El mercado interbancario está compuesto por los bancos comerciales y de inversión más grandes del mundo y en él tiene lugar el mayor volumen de operaciones comerciales así como una gran cantidad de compraventa intradía especulativa. Estos bancos operan entre ellos a través de las líneas de crédito que han establecido unos con otros como parte de un sistema de cuadre de cuentas.
• Las grandes corporaciones, los fondos de cobertura y los bancos centrales son todos clientes del mercado interbancario.
Además de operar en forma exclusiva entre ellos, estos bancos también operan con grandes corporaciones, fondos de cobertura, bancos centrales o agentes especializados que atienden a los operadores minoristas más pequeños. Por ejemplo, cuando una gran empresa internacional con sede en Japón necesita pagar a sus empleados en Estados Unidos, debe comprar USD con JPY. Para comprar USD, esta empresa irá a un banco para realizar la operación.
• Estas operaciones ascienden a miles de millones de dólares por día, o alrededor de ¾ del volumen de operaciones del mercado de divisas.
Debido a su tamaño y el gran volumen que operan, estos bancos son los únicos que tienen acceso a:
• Importante información respecto a la dirección y el volumen del flujo de capitales. Esto significa que pueden realizar predicciones razonables a corto plazo respecto al movimiento de las divisas en base a las grandes posiciones que poseen y operan. • Gran poder del capital que pueden utilizar para defender sus posiciones por cuenta propia en niveles técnico significativos. Esto es lo que generalmente origina el soporte y la resistencia. • Grandes departamentos de investigación que ofrecen análisis técnico y fundamental a los operadores que trabajan para ellos.
Todos estos factores son un requisito para que un buen operador aproveche todos los recursos que brindan estos bancos. Las posibles oportunidades de compraventa así como también la información sobre los intereses particulares de los bancos se establecen en varias de las investigaciones que realizan estos bancos. Usted puede acceder a muchos de estos informes en
http://www.dailyfx.com/
Bancos centrales
- • Los bancos centrales tienen acceso a grandes reservas de capitales.
- • Los bancos centrales tienen objetivos económicos específicos.
- • Los bancos centrales regulan la oferta de dinero y las tasas de interés.
Los bancos centrales son grandes jugadores con acceso a reservas significativas de capital. Ingresan al mercado FX principalmente como supervisores a fin de estabilizar la oferta de dinero y las tasas de interés. Los bancos centrales controlan de cerca la actividad económica, y tienen muchas opciones disponibles para regular sus economías. Muchas de estas opciones se relacionan con políticas específicas que impactan fuertemente en el mercado de divisas.
- • Los bancos centrales cambian el tipo de interés de un día a otro para modificar la tasa de interés que se paga en su moneda local.
- • Compran y venden títulos públicos a fin de aumentar o reducir la oferta de dinero.
- • Compran y venden su moneda local en el mercado abierto para influenciar los tipos de cambio.
Saber la política de un banco central y su opinión respecto a la economía interna permitirá a un operador anticipar qué medidas tomará el banco central en las reuniones sobre las políticas futuras.
Corporaciones
- • Las corporaciones utilizan principalmente las divisas para protegerse en caso de depreciación de la divisa.
- • Las corporaciones también compran y venden divisas a fin de cumplir con la nómina de las oficinas internacionales.
Las divisas juegan un rol cada día más importante en los negocios diarios de las corporaciones debido a que la globalización los obliga a realizar y recibir pagos en divisas. Cuando se realizan transacciones de bienes, también se necesita una operación con divisas. Ya sea para pagar a los empleados que se encuentran en el exterior o para pagar los productos que vienen de una nación extranjera, las corporaciones deben cambiar su moneda local por la moneda local del país con el que están operando.
• Cuando una corporación acuerda comprar y vender bienes a un cliente en una nación extranjera en una fecha futura, corre el riesgo de que la moneda local se deprecie en ese período de tiempo.
Si una corporación cree que su moneda local se depreciará, y como resultado la posición pendiente de pago está en riesgo, seguramente ingrese al mercado FX y compre la moneda local del país con el que está operando.
Fondos Globales administrados
- • Muchos fondos gestionados que buscan obtener ganancias invierten en instrumentos financieros en divisas.
- • Cuando compran y venden estos instrumentos, siempre se necesita una conversión de divisas.
Los gerentes de los fondos globales (grandes fondos de arbitraje, pensión y mutuos) invierten en títulos extranjeros y en otros instrumentos financieros extranjeros. Estas inversiones pueden provocar grandes impactos en los movimientos de las cotizaciones al contado porque estas empresas constantemente re encuadran y ajustan su capital internacional y las carteras de renta fija. Estas decisiones de carteras pueden ser influyentes porque generalmente implican transacciones de un volumen considerable de capital.
- • Los principales cambios en los mercados de bonos y acciones de los respectivos países establecen los roles de los Fondos Globales Administrados en el mercado cambiario.
- • Cuando los mercados accionarios tienen un buen desempeño atraerán un volumen considerable de capital global, lo que resultará en un aumento del valor de la divisa local.
- • Para comprar acciones o bonos en una nación extranjera, los fondos gestionados deben cambiar su moneda local por la moneda local del país en el que compran los instrumentos financieros.
Muchos de estos fondos implementan estrategias de operaciones de cobertura de riesgo. Cuando desean proteger las inversiones existentes para no sufrir el riesgo de una depreciación de divisas, también pueden generar flujos de venta significativos.
Bajo el paraguas de Fondos Globales Gestionados encontramos fondos de divisas puros (Fondos Macro Global).
• Los fondos de FX operan con divisas para fines especulativos. • Muchos fondos importantes tienden a colocar grandes posiciones del tipo carry-trade (que consisten en endeudarse a corto plazo a bajo costo para financiar inversiones a largo plazo o a título especulativos) explotando los diferenciales de tasas de interés globales (véase la siguiente lección). • También buscan políticas económicas erróneas y monedas sobre/subvaloradas para tomar grandes posiciones de contado (asumiendo el regreso natural al equilibrio).
Finalmente, estos fondos evalúan los eventos globales y adoptan una perspectiva a largo plazo respecto a qué monedas se fortalecerán/debilitarán en los seis a ocho meses siguientes. La participación de los fondos en el mercado cambiario ha aumentado significativamente en los últimos años y su participación total en el mercado oscila en un 20%. Si bien son relativamente pequeños en comparación con otros participantes del mercado, pueden causar un profundo efecto en los movimientos de contado de la moneda cuando actúan juntos.
Particulares
- • Con la llegada de la compraventa de divisas en línea, los inversionistas minoristas ahora tienen acceso total al mercado cambiario de contado.
- • Los clientes minoristas operan con divisas tanto para fines especulativos como de cobertura.
- • La participación minorista está creciendo rápidamente y está provocando un gran impacto en el mercado de divisas.
La compraventa de divisas al contado minorista es la nueva frontera de las operaciones alrededor del mundo. Hasta el año 1996, la compraventa de divisas sólo estaba disponible para los bancos, las instituciones financieras y las personas con un patrimonio neto extremadamente alto. Antes de la aparición de los agentes de divisas minoristas en línea, las personas no podían participar de manera realista del mercado cambiario desde un punto de vista especulativo. El mercado interbancario operaba en un círculo cerrado y gestionaba operaciones con corporaciones y fondos gestionados para satisfacer sus propias necesidades. La compraventa de divisas en línea ofrece a los clientes minoristas la posibilidad de acceder a opciones de compraventa similares a aquéllas del mercado interbancario. Los spreads (márgenes) son más amplios – 5 pips (puntos) en la mayoría de los pares de divisas a diferencia del mercado interbancario que ofrece 3 pips – pero la ejecución es inigualable. Asimismo, muchas de estas empresas mantienen spreads fijos, a diferencia de los spreads fluctuantes. Ahora los clientes minoristas y las instituciones multinacionales pueden participar del mercado FX en un campo de juego altamente rentable.
Pregunta
Si bien hay muchos participantes del mercado, cada uno juega un rol único en el mismo. Cada rol conlleva un grado diferente de influencia en el mercado. Uno de los roles comunes que influencia los tipos de cambio es la especulación. De los participantes del mercado mencionados anteriormente, ¿cuál no especula sobre los tipos de cambio? ¿Qué sucede con la naturaleza y propósito de estos participantes que les impide especular sobre los tipos de cambio?
C) Intervención: El Banco de Japón
¿Qué significa intervención?
• El intento de un banco central de mover intencionalmente el tipo de cambio.
Fundamentalmente, las intervenciones son intentos realizados por bancos centrales – los bancos que controlan el valor de sus respectivas monedas- de manipular el valor de la moneda. Las intervenciones funcionan como un ejemplo claro de cómo los participantes clave del mercado, como por ejemplo los bancos centrales, necesitan ser observados por todos los operadores, ya que sus acciones pueden afectar sustancialmente el movimiento del tipo de cambio.
El ejemplo más prolífico de intervenciones puede observarse en las acciones del Banco de Japón. La economía de Japón depende de sus exportaciones, esto significa que la economía se basa en la venta de productos a nivel internacional. Debido a esto, la economía de Japón se beneficia con un yen más débil, ya que un yen con baja cotización permite que otras naciones compren productos japoneses fácilmente (y por lo tanto facilita las exportaciones).
Como la economía japonesa se beneficia con un yen más débil, el banco central se ocupa de asegurarse de que el valor del yen permanezca bajo. Como resultado, el Banco de Japón intervino muchas ocasiones en el mercado de divisas, vendiendo, literalmente hablando, billones de yenes para bajar el tipo de cambio. Para los operadores experimentados, esto presenta una oportunidad interesante y lucrativa.
Observemos de cerca cómo ha intervenido recientemente el Banco de Japón en el mercado FX para mantener el tipo cambio bajo.
El Banco de Japón intenta establecer un mínimo para el USD/JPY
El Banco de Japón (BoJ) intervino numerosas veces a lo largo de 2003 en un intento por asegurarse de que el tipo de cambio USD/JPY cayera lo menos posible. El par de divisas estaba cayendo rápidamente, ya que la debilidad del dólar estadounidense unido a la fuerza del yen condujeron a un tipo de cambio USD/JPY inestable. Como resultado, se realizaron reuniones de emergencia en las empresas de exportación de mayor envergadura para evaluar sus planes respecto al manejo de la rápida apreciación del JPY. Para fines del año, el Banco de Japón gastaría más de 13 billones de yenes (o $115 mil millones) para vender el yen en el mercado de divisas y así evitar que su valor aumente excesivamente.
El Banco de Japón comenzó su nueva política de intervención en el año 2003 al intervenir entre los niveles de 115 y 116. Si bien sus intentos por mantener el USD/JPY por encima de 115 fueron exitosos durante cierto tiempo, las fuerzas del mercado ganaron, y se produjo una ruptura sostenida del nivel de 115 en septiembre de 2003. Con el blanqueamiento del “suelo invisible” de 155, los operadores estaban seguros de que el Banco de Japón no podía mantener un yen débil, y por lo tanto entraron al mercado como compradores de yen y vendedores del dólar de EE.UU. (o vendedores del par USD/JPY). El resultado fue una caída brusca: el par USD/JPY cayó 600 pips en menos de dos semanas.
Antes de la ruptura sostenida por debajo de los 115, los operadores experimentaron algunos meses de operaciones en donde legítimamente se podía esperar que el Banco de Japón intervenga en el mercado en ese nivel. Por lo tanto, muchos operadores compraron USD/JPY alrededor de ese nivel de 115, y cosecharon ganancias al hacerlo.
Más recientemente, a principios del año 2004, el Banco de Japón intervino en el mercado cambiario para mantener el tipo de cambio USD/JPY por encima de 105,00. Esta intervención masiva empujó al USD/JPY desde muy levemente por encima de los 105,00 hasta por encima de los 112,00, un aumento de 700 pips en unas pocas semanas. La intervención coincidió con la finalización del año fiscal japonés. El Banco de Japón dibujó una “línea en la arena” justo por encima de 105,00, e intervino en gran escala.
Riesgos de las operaciones basadas en la intervención
Claramente, la intervención, o incluso las intervenciones que fracasan, pueden tener un gran impacto en el mercado cambiario, y por lo tanto los operadores deben estar muy atentos a ellas. Antes de considerar la intervención como una manera fácil de obtener una ganancia, hay ciertos factores que los operadores deben tener en cuenta antes de realizar operaciones en base a las intervenciones.
·Determinar el momento de la invención
El mayor riesgo de las operaciones basadas en la intervención es el momento en el que se realizará la intervención. En el último año, el Banco de Japón intervino entre 116-118. Aunque este nivel es conocido, 200 pips implican un riesgo significativo. Además, nunca se conoce el momento justo, por lo tanto puede suceder que los operadores tengan que mantener sus posiciones durante semanas (con pérdidas flotantes potencialmente grandes) mientras esperan la intervención. Por lo tanto, a menos de que los operadores tengan margen suficiente en sus cuentas para soportar las pérdidas, podrían muy probablemente recibir una solicitud del margen de garantía (margin call) antes de que el Banco de Japón intervenga en el mercado.
·Sustentabilidad
Un riesgo adicional es, como ya hemos visto, que el Banco de Japón no pueda sustentar la intervención indefinidamente. En algún momento, el nivel artificial que la intervención intenta mantener, tendrá que caer. Aunque cuándo sucederá esto exactamente, es algo que hay que adivinar. Un operador que esperaba que el nivel de intervención se mantenga fuerte el 17 de septiembre de 2003, y por lo tanto compró USD/JPY, claramente hubiera experimentado el lado negativo de las intervenciones no sustentables. El mercado cayó bruscamente en la dirección contraria, cayendo a través de su nivel y creando grandes pérdidas potenciales para cualquier operador que contara con una intervención.
Puntos claves para los operadores
No puede negarse que las operaciones basadas en intervenciones funcionaron bien en el año 2003, ya que el Banco de Japón gastó más de 13 billones de yenes para combatir agresivamente la fuerza del yen. Sin embargo, como hemos visto, los operadores no pueden dar por sentado su presencia y asumir que las intervenciones durarán indefinidamente, así como tampoco pueden saber con exactitud cuándo sucederán. De todas formas, los operadores tendrán que estar al tanto de las noticias para determinar si habrá intervención o no, y tienen que actuar en consecuencia en base a su análisis.
PARA DISCUTIR: ¿Es muy riesgoso tomar decisiones de compraventa en base a las posibles intervenciones? ¿o la posibilidad de ganancia justifica el riesgo? Comente con la clase sus ideas sobre este tema respondiendo a estas preguntas.
D) Intervención del Banco de Japón: cómo reaccionaron los operadores
El 19 de mayo de 2004, el USD/JPY alcanzó un mínimo de 115,07. El Banco de Japón, sabiendo que había una formación de "cabeza y hombros” con una línea de clavícula (neckline) en 115, intervino para sostener el tipo de cambio. El Banco de Japón sabía que 115 era un nivel significativo, y que la ruptura de ese nivel podría haber inducido a que los operadores vendan USD/JPY. Los operadores, utilizando el conocimiento fundamental y los nivele técnicos, podrían haber logrado una operación muy rentable.
La formación de cabeza y hombros consiste en un patrón de gráfico que incluye un pico que vuelve al soporte (el hombro), seguido de un pico más alto, que también vuelve al soporte (la cabeza). El segundo hombro se produce cuando el tipo de cambio no alcanza el pico de la cabeza sino que alcanza el pico aproximado del hombro izquierdo antes de caer nuevamente al soporte.
El neckline actúa como el nivel común de soporte, el punto más bajo que alcanzó el tipo de cambio después de la creación de cada parte de la formación. Una vez que el precio cae por debajo del neckline en el lado derecho del segundo hombro, es señal de que hay que vender.
En el gráfico que aparece abajo, se traza el patrón cabeza y hombros. La señal de compraventa en dicho patrón es vender cuando el precio cae por debajo del neckline, trazado en color verde.
E) Participantes del mercado en acción: Cómo vencieron los especuladores al Banco de Inglaterra
1992: El Banco de Inglaterra no logra apoyar el GBP
El objetivo de este artículo es mostrar uno de los más famosos ejemplos de intervención de un banco central con el fin de mantener el tipo de cambio a un nivel fijo, y el posterior fracaso en lograrlo. En septiembre de 1992, el Banco de Inglaterra utilizó sus reservas para apoyar la Libra Británica con el propósito de mantenerse dentro de los confines del Mecanismo de Tipos de Cambio Europeo, pero, al final, se quedó sin fondos para hacerlo y no pudo oponerse a los especuladores indefinidamente.
El Mecanismo de Tipos de Cambio (ERM, por sus siglas en inglés) europeo lo introdujo la Comunidad Europea a principios del año 1979. Consistía en una parte importante del Sistema Monetario Europeo (EMS, por sus siglas en inglés), cuyo objetivo era reducir la variabilidad del tipo de cambio y alcanzar la estabilidad monetaria en Europa antes de introducir el Euro como una moneda común única.
El ERM se basada en un tipo de cambio de divisas fijo con un margen pequeño de sólo 2% que permitía que los precios fluctúen en cualquier dirección. Las divisas locales se comparaban frente a la canasta ponderada de las otras divisas. El ERM no permitía que los tipos de cambio fluctúen fuera de estos márgenes y por este motivo el sistema era inflexible. Si un país quería permanecer en el ERM y seguir en rumbo de convertirse parte de la moneda común europea, su moneda local debía permanecer dentro de los umbrales inflexibles designados por el ERM.
A fin de permanecer dentro de los límites establecidos para la Libra Británica, el Banco de Inglaterra tuvo que utilizar sus reservas para comprar el GBP frente al Marco Alemán (DEM), la otra divisa principal dentro del ERM. Como circulaban rumores de que el Banco de Inglaterra no podía mantener el nivel requerido indefinidamente, la especulación frente al par GBP/DEM aumentó. En septiembre, el peso de la presión vendedora especulativa finalmente superó al Banco de Inglaterra, y el par GBP/DEM cayó dramáticamente de un día para otro y durante los días siguientes.
Dentro de los especuladores, el especulador más famoso contra al Banco de Inglaterra fue George Soros, quien pidió en préstamo grandes cantidades de libras británicas a fin de convertirlas en marcos alemán. Cuando el tipo de cambio colapsó, simplemente compró nuevamente libras y canceló el préstamo obteniendo una enorme ganancia. De hecho, Soros informó una ganancia de $1 mil millones de un día para otro. Evidentemente una persona no tiene los recursos necesarios para operar contra el Banco de Inglaterra, pero esto a su vez es un excelente ejemplo de cómo un banco central no puede operar contra el resto del mercado indefinidamente si los principios básicos están contra el banco y hay una cantidad suficiente de especuladores unidos en el lado contrario de la operación.
Por supuesto que desde entonces el ERM ha sido reemplazado por la moneda común europea. A fines de 1998, las tipos de cambio entre los países que conforman la Zona Euro se congelaron in situ, pero el hecho de que el Banco de Inglaterra no pudiera mantener el GBP dentro del margen designado fue uno de los principales hitos por los que el Reino Unido no adoptó la moneda común europea.
Puntos a discutir
Antes de que se estableciera un tipo de cambio fijo entre las divisas en una fecha determinada, tal como la EMU antes de la creación del Euro, ¿cuál sería el incentivo de un país para realizar una intervención y hacer que su divisa sea más débil frente a otras? ¿Cuál sería el incentivo para mantenerla fuerte frente a otras divisas?
